Trung Quốc vẫn ổn!

Nền kinh tế chưa phát triển mấy của Trung Quốc vẫn còn dư địa tăng trưởng. Tín dụng và đầu tư sai lầm trong quá khứ không hạn chế tín dụng và đầu tư mới trong tương lai.

Cách đây 10 năm, Trung Quốc đã giải quyết êm thấm nợ xấu sau thời kỳ tín dụng tăng trưởng nóng.

Khi nghiên cứu về kinh tế Trung Quốc, Zhang Zhiwei quan sát thấy một quy tắc với tên gọi “5:30”. Theo đó, một số nền kinh tế sẽ gặp khủng hoảng tài chính sau khi tín dụng tăng trưởng khoảng 30% trong tối đa 5 năm. Quy tắc này đã đúng ở Nhật Bản vào cuối thập niên 1980 và ở Mỹ vào năm 2007.

Giờ ông Zhang bắt đầu lo cho Trung Quốc. Cuối năm 2008, tổng tín dụng cho cá nhân và doanh nghiệp (kể cả tổ chức phi lợi nhuận) còn chưa tới 118% GDP. Tới tháng 9/2012, con số nay đã vượt 167%.

Với một nước đang phát triển, tín dụng tăng là tự nhiên. Nhưng nếu tín dụng lệch quá xa so với xu hướng cơ bản, rắc rối sẽ phát sinh.

Mathias Drehman từ Ngân hàng thanh toán quốc tế (BIS) cho biết nếu mức chênh lệch này vượt 10% GDP, đó là tín hiệu báo hiệu khủng hoảng đáng tin cậy trong vòng 3 năm sắp tới. Theo tính toán của người viết, tỷ lệ tín dụng của Trung Quốc nay vượt xu hướng 14% (xem đồ thị trái).

Ông Zhang không phải người duy nhất rùng mình vì khoảng cách trên. Đó cũng là lý do hãng xếp hạng tín nhiệm Fitch đánh tụt bậc Trung Quốc hồi tháng 4.

Bản thân Trung Quốc cũng đã nắm được tình hình. Tháng trước, cơ quan quản lý ngoại hối Trung Quốc ra tay với dòng vốn đầu tư trái phép. Đầu tháng này, NHTW Trung Quốc khoanh tay đứng nhìn khi lãi suất liên ngân hàng tăng vọt (có nguồn tin cho biết, một ngân hàng tầm trung đã vỡ nợ).

Dường như chính quyền quyết tâm kiềm chế cho được tín dụng để không gây hậu quả xấu. Tháng 5, “tổng nguồn vốn toàn xã hội” (total social funding, TSF) rút cục cũng giảm một chút.

Ngược với tín dụng tăng mạnh là GDP danh nghĩa tăng chậm đáng ngạc nhiên. Trong Quý I, TSF tăng kỷ lục nhưng tăng trưởng vẫn yếu và lạm phát còn giảm. Điều này làm bất ngờ cả hai phía lạc quan (cho rằng tăng tín dụng sẽ thúc đẩy hồi phục kinh tế) và bi quan (cho rằng tăng tín dụng làm bùng lên lạm phát).

Ting Lu từ Bank of America cho rằng tín dụng, tăng trưởng và giá cả có vẻ kém tương quan phần nào chỉ là ảo giác thống kê. Vì đếm trùng khá nhiều nên con số tổng nguồn vốn kém tin cậy.

Ví dụ một công ty lớn vay lãi suất thấp trên thị trường trái phiếu rồi cho công ty khác vay lại, tiền ấy sẽ xuất hiện hai lần trên số liệu tổng nguồn vốn toàn xã hội của NHTW (gồm cả cho vay, trái phiếu, tín phiếu và thậm chí cả vốn cổ phần).

Theo ông Richard Werner từ ĐH Southampton, không chỉ tính sai mà lý thuyết cũng sai lầm. Ông đã xem lại mối liên hệ giữa tín dụng, tăng trưởng và giá cả sau khi chuyển đến Tokyo năm 1990, đúng là bong bóng kinh tế đang vỡ.

Những năm vay mượn quá chớn có nhiều hậu quả xấu, nhưng trong số đó không có lạm phát cao. Phần nào nhờ kinh nghiệm thời ấy, ông cho rằng nên có cái nhìn hẹp hơn về nguồn gốc tín dụng.

Ông nhấn mạnh chỉ có ngân hàng mới có khả năng tạo tiền khi cho vay: tín dụng tạo ra tiền gửi và tiền này có thể mua hàng. Các công cụ tài chính và tổ chức tín dụng loại khác chỉ là chuyển giao sức mua đã có từ bên này cho bên kia. Cách định nghĩa tín dụng này loại trừ vay mượn phi ngân hàng vốn đóng góp phần lớn vào đà tăng của TSF.

Tín dụng có nhiều loại

Quan sát thứ hai của Werner là tín dụng có nhiều mục đích khác nhau. Một số dùng để mua hàng tiêu dùng hay để xây mới nhà máy, cao ốc hay các tài sản cố định khác; số khác dùng để mua tài sản đã có.

Hai loại tín dụng đầu tiên đóng góp trực tiếp vào GDP nhưng loại thứ ba thì không. Vì tài sản này đã tồn tại, nên mua chúng không làm tăng sản lượng hay gây áp lực lạm phát. Kinh tế không tăng trưởng hay suy thoái chỉ vì một cao ốc đổi chủ.

Thời bong bóng ở Nhật, tín dụng loại thứ ba rất nhiều. Tiền đổ vào nhà đất khiến giá của chúng vọt lên mức cao thiếu bền vững. Ở Trung Quốc, tín dụng thuộc loại nào rất khó nói, nhưng nước này có hai số liệu về đầu tư.

Loại thứ nhất (tổng vốn hình thành tài sản cố định) tính toán số vốn đầu tư vào tài sản cố định, tức làm tăng GDP. Loại thứ hai (đầu tư tài sản cố định) là vốn dùng để mua tài sản sẵn có, bao gồm nhà đất.

Năm 2008, hai số liệu này gần bằng nhau. Nhưng vốn hình thành tài sản mới nay chỉ bằng khoảng 80% vốn để mua tài sản sẵn có. Như thế tức là tài sản sẵn có đang trao tay với tốc độ nhanh hơn và mức giá cao hơn.

Điều này đáng lo đến đâu? Bong bóng ở Nhật để lại hậu quả lâu dài. Người tiết kiệm thấy mình không giàu như họ tưởng: danh mục toàn các tài sản bị định giá quá cao. Con nợ thấy mình không đủ giàu có để trả số nợ đã vay. Tín dụng đóng băng; tâm lý bầy đàn lan rộng.

Nhưng bùng nổ tín dụng không phải lúc nào cũng kết thúc tồi tệ đến thế, đó là trường hợp của chính Trung Quốc. Từ năm 2001 đến đầu năm 2004, tổng tín dụng tăng mạnh và vi phạm quy tắc 5:30. Rút cục chính phủ phải bơm 45 tỷ USD vào hai ngân hàng lớn nhất để khắc phục hậu quả.

Nhưng sau đó chẳng có khủng hoảng nào cả. Ngược lại, tăng trưởng còn đạt mức trung bình 12% trong ba năm tiếp theo.

Nhật Bản và Trung Quốc cách đây 10 năm khác nhau ở chỗ nhà nước Trung Quốc đứng sau ngân hàng và nhiều con nợ lớn, trong khi Nhật Bản để mặc nợ xấu ám ảnh ngân hàng và doanh nghiệp.

Nền kinh tế chưa phát triển mấy của Trung Quốc vẫn còn dư địa tăng trưởng. Tín dụng và đầu tư sai lầm trong quá khứ không hạn chế tín dụng và đầu tư mới trong tương lai. 10 năm qua Trung Quốc đã thay đổi về cơ bản, hy vọng họ không giống Nhật Bản cách đây 20 năm.