Cổ phần không biểu quyết - "cửa ngách" cho vốn ngoại

Cổ phần không kèm quyền biểu quyết, hoặc ít quyền biểu quyết là một hình thức sở hữu không mới trên thị trường chứng khoán nước ngoài, nhưng lại chưa có tiền lệ tại Việt Nam.

Trong bối cảnh huy động vốn nước ngoài còn nhiều khó khăn, nhưng room cho khối ngoại tại những doanh nghiệp làm ăn hiệu quả hết, cổ phần không kèm quyền biểu quyết (non-voting share) có thể là hướng đi hợp lý cho thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay.

Từ câu chuyện của REE

Vừa qua, Công ty cổ phần Cơ điện lạnh (REE) đã công bố thông tin về việc ký hợp đồng bán trái phiếu chuyển đổi cho nhà đầu tư nước ngoài là Plantinum Victory Pte.ltd. Nội dung thỏa thuận của hợp đồng có 3 điểm nổi bật, trái phiếu VND có lãi suất 6%/năm, giá chuyển đổi 22.000 đồng/cổ phiếu và sau mỗi năm sẽ tự động chuyển đổi khi có room cho nhà đầu tư nước ngoài.

Tại thời điểm ký hợp đồng, giá cổ phiếu REE chỉ hơn 14.000 đồng/cổ phiếu, tức mức giá chuyển đổi lớn hơn 50% so với thị giá. So với giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu gần 17.000 đồng, mức giá chuyển đổi dự kiến này, xét theo bất kỳ khía cạnh nào cũng mang lại lợi ích lớn hơn cho cổ đông hiện hữu. Nhưng có chuyển đổi được hay không lại là chuyện khác, vì room cho nhà đầu tư nước ngoài tại REE từ lâu đã luôn được lấp đầy.

Tất nhiên, với REE, chuyển đổi được hay không đều có lợi, vì trong trường hợp không chuyển đổi được cho trái chủ, REE coi như được vay vốn VND với lãi suất 6%/năm trong 3 năm. Đó quả là một “giấc mơ có thực” đối với REE trong bối cảnh lãi suất tín dụng trên thị trường trong nước hiện cao hơn gấp đôi mức này.

Cơ hội để REE huy động vốn thông qua chào bán cho cổ đông hiện hữu với mức giá bằng thị giá (xấp xỉ 15.000 đồng/cổ phiếu) cũng đã là không dễ dàng, chưa nói chào bán ở mức giá 22.000 đồng/cổ phiếu. Mức giá chuyển đổi cao này phần nào nói lên mong muốn sở hữu REE của khối ngoại. Nhà đầu tư nước ngoài hoặc nhìn thấy những điểm tích cực của REE mà nhà đầu tư trong nước không nhìn thấy, hoặc đơn giản, REE không hợp “khẩu vị” của nhà đầu tư trong nước.

“Mua của kẻ chán, bán cho kẻ cần”, nguyên lý đơn giản trong kinh doanh thương mại ấy, rất tiếc không áp dụng được trong trường hợp kinh doanh cổ phiếu REE. Liệu REE có tận dụng được hết những ưu đãi ấy, khi mà quy định về giới hạn tỷ lệ sở hữu 49% của nhà đầu tư nước ngoài tại doanh nghiệp niêm yết vẫn đang tồn tại?

Nếu không có sự thoái vốn của những nhà đầu tư nước ngoài khác, hoặc nếu REE không phát hành thêm được cho nhà đầu tư trong nước một lượng cổ phiếu đối ứng để mở kỹ thuật room vốn ngoại (giữ tỷ lệ tối thiểu 51% cho nhà đầu tư trong nước) trước hoặc cùng thời điểm có thể được chuyển đổi, REE sẽ chỉ tận dụng được khía cạnh giá vốn thấp của hợp đồng này.

Nhu cầu chung của nhiều doanh nghiệp

Trong câu chuyện của REE, có thể sẽ có một hướng đi tạm thời dung hòa được các yếu tố: nhu cầu huy động vốn của doanh nghiệp, nhu cầu sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và tăng tối đa quyền lợi của cổ đông hiện hữu, đó là cổ phần không có quyền biểu quyết.

Giống như REE, một số doanh nghiệp khác cũng đang đầy room vốn ngoại như: VNM của Công ty cổ phần sữa Việt Nam (Vinamilk), FPT của Công ty cổ phần FPT, BBC của Công ty cổ phần Bibica, CII của Công ty cổ phần đầu tư hạ tầng kỹ thuật TP HCM… Trong các trường hợp này, nhu cầu huy động thêm vốn ngoại của doanh nghiệp (nếu có) gần như không thể được đáp ứng.

CII, một doanh nghiệp kinh doanh trong lĩnh vực xây dựng hạ tầng kỹ thuật, đòi hỏi vốn lớn sẽ không dễ huy động thêm vốn từ nhà đầu tư nước ngoài, khi công ty chỉ còn vừa đủ room cho trái chủ hiện hữu chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu. Một khi quy định về giới hạn tỷ lệ sở hữu 49% còn tồn tại, thì cổ phiếu không quyền biểu quyết, hoặc tỷ lệ quyền biểu quyết rất thấp có thể sẽ là hướng huy động vốn cho những doanh nghiệp thực sự tốt nhưng hết room cho nhà đầu tư nước ngoài.

Non-voting share không chỉ là nhu cầu của doanh nghiệp, mà cũng là nhu cầu của các nhà đầu tư quốc tế. Trong số những nội dung kiến nghị của nhóm công tác thị trường vốn gửi Ủy ban chứng khoán, một điểm được khối ngoại quan tâm là đề xuất sớm đưa cổ phiếu dạng này vào thực tiễn. Bởi những doanh nghiệp tốt, biết cách tiếp thị hình ảnh ra bên ngoài, thường đã kín room. nhà đầu tư nước ngoài muốn tăng sở hữu, doanh nghiệp muốn huy động vốn, nhưng cung cầu không thể kết nối vì vướng chính sách.

Tại khu vực châu Á, Thái Lan được coi là một quốc gia áp dụng rất tốt mô hình này. Còn ở Việt Nam, cơ quan quản lý cũng đã hứa sẽ nghiên cứu, nhưng chưa biết khi nào, một giải pháp tài chính hữu hiệu cho doanh nghiệp tốt thực hiện huy động vốn nước ngoài như vậy sẽ được đưa vào thực tiễn?